（文/霍东阳 编辑/张广凯）

3月5日，就在昂跑发布最新一代Cloudmonster系列跑鞋的同一天，这个瑞士品牌在深圳万象天地开出了其在中国迄今规模最大的旗舰店，占地超过800平方米。

昂跑全球首席商务官Britt Olsen表示：“中国作为全球第二大且增速最快的市场之一，已成为未来发展重点。昂跑中国将以直营门店为核心经营策略，直接对话消费者。”

这家门店开幕的时机选得颇为精心。两天前，昂跑刚刚发布2025年全年财报。

增长惊人，但华尔街等的是惊喜

如果只看营收与毛利率，昂跑正处在全球运动品牌里最令人羡慕的增长轨道。

这几乎是一份无可挑剔的成绩单：2025年，昂跑净销售额首次突破30亿瑞士法郎，达到30.14亿瑞士法郎，同比增长30%；毛利率提升至62.8%的历史高位；调整后EBITDA利润率达到18.8%。。

第四季度，昂跑的营收达到7.438亿瑞士法郎，同比增长22.6%，按固定汇率计算增长30.6%；调整后每股收益0.25瑞士法郎，也高于市场预期。

但财报发布后，昂跑股价随即下跌。

市场认为问题出在两处：一是净利润下滑，二是前瞻指引令人失望。

2025年，昂跑的净利润同比下滑15.9% ，尽管毛利率再录新高至62.8%，但净利率由上年的10.4%萎缩至6.8%。

而昂跑给出的2026年增长指引是：至少23%（固定汇率口径），折合至少34.4亿瑞士法郎。

为什么赚了钱却没变成利润？答案藏在资产负债表和运营策略里：运营成本太高，钱都花在了开店和扩张上。

过去一年，昂跑自营门店数量从约50家增加至67家。核心商圈的高昂租金、门店装修、人员成本、库存管理——这些都是固定支出，需要持续投入，且回报周期漫长。

与此同时，昂跑正在主动提高直营零售（DTC）渠道占比：2025年DTC渠道营收达12.61亿瑞士法郎，占总营收近48%，几乎与批发渠道"分庭抗礼"。

DTC的好处是毛利率更高、品牌控制力更强，但它本质上是一门重资产生意——物流体系、数字化系统、会员运营、线下门店，无不需要持续烧钱。

选择把现金流投入门店网络与渠道建设，是一种“先扩张、后兑现”的战略逻辑。这套逻辑只有在增长持续超预期时，才容易被资本市场接受。

而昂跑给出的2026年增长指引是：至少23%（固定汇率口径），折合至少34.4亿瑞士法郎。

这个数字依然不低，但较分析师预期的37亿瑞郎缺口将近3亿，相当于被“蒸发”掉了大约三个季度的超额增长。更刺眼的是，这意味着增速将从低于2025年的增长。

Jefferies分析师Randal Konik早在财报前就给出“跑输大市”评级，他认为在竞争烈度持续上升、消费者日益理性的环境下，单靠高端定位恐怕难以持续支撑以价换量的增长。

对资本市场而言，昂跑的估值从一开始就建立在“高增长品牌”的叙事之上，而不是传统运动品牌的盈利能力模型。

当市场习惯于看到30%以上的高速增长时，即使23%的增速在大多数行业仍属优秀，也很容易被解读为增长放缓。

中国，昂跑最需要赢的战场

亚太市场成为昂跑给华尔街的回应。

2025年，亚太区是昂跑增长最快的版图。期内，该区域销售额同比增长96.4%，固定汇率口径增长高达106.7%，是三大市场中增速最快的。这个增速，几乎是北美市场的6倍。

中国，正在成为昂跑最不能输的战场。

中国是全球跑步人口增长最快的市场之一。阿里巴巴天猫数据显示，中国定期跑步人口已超过4亿，从城市路跑到越野，从马拉松参赛热到"跑步+社交"的生活方式化，都为运动品牌提供了宽阔的增量空间。

昂跑在中国市场的表现，正是踩在这一趋势之上。

自2019年入驻天猫以来，昂跑旗舰店曾连续两年录得263%和125%的增长。为了抓住这一窗口，昂跑在中国的开店节奏明显提速，在上海、深圳、成都等城市陆续开出旗舰店。

但更重要的，并不仅仅是跑步人口的增长。

中国消费者对于品牌溢价的接受度，依然显著高于许多成熟市场。对不少新品牌而言，在北美和欧洲市场打破既有品牌格局并不容易，而中国市场却往往成为突破口。这里的消费者既愿意尝试新品牌，也更容易接受设计、科技和品牌叙事所带来的价格溢价。

这也是为什么越来越多新兴运动品牌，都会把中国视为最重要的增长阵地。

截至12月31日，昂跑在中国（含香港）的门店数达到38家，昂跑全球门店有一半开在了中国。还有媒体报道称，昂跑还雄心勃勃地设定了2026年底在中国市场达到100家门店的目标。

如果说在韩国开出四家门店的“运奢”Alo是“韩国特产”，昂跑则是“中国特产”。无论在哪家店都能看到很多韩国人来上海买昂跑的鞋子，特别是新天地门店，几乎充满了韩国人。

事实上，中国的零售环境本身，也为这种扩张提供了独特条件。

高度成熟的购物中心体系，使得DTC品牌能够以更高效率建立线下网络。从一线城市到新一线城市，购物中心不仅是消费场景，也是品牌形象的重要舞台。

相比之下，在北美市场，传统百货渠道和街区商业仍占据重要地位，新品牌想要快速铺设直营网点并不容易。

在中国，购物中心反而成为品牌放大器。

这也解释了昂跑在中国的一个颇具象征意义的动作。

不久前，在上海的港汇恒隆广场，昂跑与始祖鸟的门店还几乎同时“下楼”，从原本的高层楼面迁至一楼核心位置。对购物中心而言，一楼向来是奢侈品牌的阵地，而运动品牌能否进入这一楼层，往往被视为品牌势能的风向标。

作为以社群运动见长的品牌，昂跑“下”一楼一度被认为是进一步加强社群活动的准备，但该门店店员告诉观察者网，目前该门店的社群活动还不是很多，更多的社群活动还是在品牌位于西岸的门店中。

但昂跑的新店位置更为微妙，不仅临街还在劳力士门店的对面。

近年来，高端运动品牌普遍在向生活方式甚至奢侈化方向靠拢。从价格、门店设计到产品叙事，都在试图突破传统运动品牌的边界。

当门店直接与奢侈品牌形成空间对位时，消费者会潜意识地把它放进同一层级的比较框架中。这种空间上的并置，也像是一种象征，运动品牌正在试图进入奢侈品牌长期占据的消费语境。对昂跑来说，它不再只是一个性能跑鞋品牌，而是在尝试进入更高溢价、更强生活方式属性的市场区间。

这套叙事与曾一度被称作瑜伽裤里的“爱马仕”的lululemom极为相似，通过瑜伽服逐渐打造出一套围绕健康、自律与城市中产生活方式的消费符号。瑜伽裤不再只是运动装备，而成为一种生活方式的 icon。

昂跑在中国的扩张，也在复刻类似的逻辑。跑鞋依然是核心产品，但品牌传播越来越强调跑步社群、城市运动文化以及精英化的生活方式想象。

在昂跑和lululemon身上，也可以发现全球运动品牌版图中，增长的地理重心正在发生微妙转移。

一个越来越明显的趋势是：当北美市场趋于成熟，中国市场往往成为新的增长引擎。今天的昂跑，某种程度上正重复几年前lululemon走过的路径。

过去几年，昂跑在全球范围内都维持着高速增长，但市场结构已经开始分化。北美依然是其最大市场，但增速逐渐趋缓；与此同时，中国所在的亚太市场却保持着更高的增长弹性。

类似的剧本在lululemon身上也曾出现。

近几个财年，lululemon在中国大陆保持了显著高于全球平均水平的增速。在北美市场增长趋缓甚至阶段性承压的背景下，中国市场持续贡献两位数增长，并在国际业务中的占比不断提升。